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中財(cái)法律評(píng)論(第十卷) 版權(quán)信息
- ISBN：9787509396216
- 條形碼：9787509396216 ; 978-7-5093-9621-6
- 裝幀：70g膠版紙
- 冊(cè)數(shù)：暫無
- 重量：暫無
- 所屬分類：>
中財(cái)法律評(píng)論(第十卷) 本書特色
《中財(cái)法律評(píng)論》第十卷力求以純粹的學(xué)術(shù)態(tài)度、專業(yè)的學(xué)術(shù)水準(zhǔn)遴選并呈現(xiàn)具有真知灼見、經(jīng)得起歲月沉淀的優(yōu)質(zhì)稿件，為讀者輸送“有價(jià)值的思想”。
中財(cái)法律評(píng)論(第十卷) 內(nèi)容簡介
《中財(cái)法律評(píng)論（第十卷）》分為財(cái)經(jīng)法苑、民商研究、公法探究、域外法律四大欄目，共收錄來自于中財(cái)、人大、政法、英國倫敦大學(xué)等名校以及上海高院的作者的15篇高水平論文，關(guān)注財(cái)經(jīng)法尤其是金融法學(xué)的前沿問題探討，兼顧理論與實(shí)踐。
中財(cái)法律評(píng)論(第十卷) 目錄
經(jīng)濟(jì)法制前沿
中國互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域反壟斷的理論困境？/3 向文磊
商業(yè)信托視角下中國標(biāo)準(zhǔn)化REITs的發(fā)展路徑探析/36 徐愷
明股實(shí)債的稅法規(guī)制思路——基于商法聯(lián)動(dòng)的視角/58 辛雨靈
現(xiàn)代預(yù)算體制下構(gòu)建跨年度預(yù)算平衡機(jī)制的法律進(jìn)路/82 武雨佳
主題研討：多元糾紛解決機(jī)制
訴前強(qiáng)制調(diào)解的邏輯及其本土化建構(gòu)/101 潘瞾東
國際仲裁中緊急仲裁員程序研究/120 桑遠(yuǎn)棵
非正式司法的悖謬/163 RICHARD L.ABEL著 李鐘可譯
理論縱深
犯罪客體要件與法益概念的功能性反思/237 陳文昊
不作為教唆的肯定論證立/258 韋春發(fā)
犯罪故意的比較考察——基于中國、德國、日本三國刑法典的研究/286 李瑞杰
元代官箴中的刑事法思想研究：古吏“道德律”的現(xiàn)代解讀/305 趙煒佳
實(shí)務(wù)探微
城鎮(zhèn)棚戶區(qū)改造認(rèn)定的正當(dāng)性基礎(chǔ)及其規(guī)制——以我國近四年棚改典型事例為對(duì)象/325 李偉偉
以即時(shí)通信方式訂立的合同之書面形式審思/344 孫秋曉
3D打印視域下復(fù)制權(quán)理論的沖擊與對(duì)策/361 范瑞
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中財(cái)法律評(píng)論(第十卷) 節(jié)選
商業(yè)信托視角下中國標(biāo)準(zhǔn)化REITs的發(fā)展路徑探析 徐 愷* 摘 要：REITs系以投資持有型物業(yè)為基礎(chǔ)，通過專門機(jī)構(gòu)集中資金，投資于有經(jīng)常性收入的房地產(chǎn)項(xiàng)目，并將其收益按照相應(yīng)比例進(jìn)行分配的投融資工具。由于特殊的法律體系與市場環(huán)境，我國房地產(chǎn)企業(yè)及金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的大多是CMBS或類REITs等創(chuàng)新產(chǎn)品，與標(biāo)準(zhǔn)化REITs產(chǎn)品仍有一定差距，無法發(fā)揮其標(biāo)準(zhǔn)化優(yōu)勢。域外REITs市場中，發(fā)達(dá)市場的標(biāo)準(zhǔn)化REITs產(chǎn)品表現(xiàn)更為積極，而新興市場的REITs產(chǎn)品則呈現(xiàn)出被動(dòng)投資的特點(diǎn)。結(jié)合我國當(dāng)前REITs市場的發(fā)展階段、投資形式及既有的市場實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，我國應(yīng)當(dāng)以商業(yè)信托為基礎(chǔ)建立被動(dòng)投資的標(biāo)準(zhǔn)化REITs，并厘清標(biāo)準(zhǔn)化REITs的構(gòu)成要件，同時(shí)優(yōu)化商業(yè)信托治理，發(fā)揮節(jié)稅優(yōu)勢，以明確參與各方的權(quán)利及義務(wù)。 關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)投資信托基金;商業(yè)信托;主動(dòng)投資;被動(dòng)投資 REITs(Real Estate Investment Trusts)在我國現(xiàn)多被譯為“房地產(chǎn)投資信托基金”，是一種產(chǎn)業(yè)投資基金，系將公眾投資者資金交由專業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理，用于購買物業(yè)基礎(chǔ)資產(chǎn)，將原本不能流動(dòng)的不動(dòng)產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可以被廣大公眾投資的流動(dòng)資產(chǎn)，從而在降低房地產(chǎn)行業(yè)融資成本的同時(shí)向公眾提供較為穩(wěn)定的投資回報(bào)。2016年年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提出“房子是用來住的、不是用來炒的”[1]。此后，中央多次強(qiáng)調(diào)房屋的居住價(jià)值，在巨大的調(diào)控壓力的背景下，此時(shí)推出REITs有利于穩(wěn)定房價(jià)，實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)行業(yè)的供給側(cè)改革，有效助推房地產(chǎn)長效機(jī)制的推進(jìn)。 REITs肇始于美國，歷經(jīng)一個(gè)多世紀(jì)的探索已較為成熟，并日益為眾多國家的房地產(chǎn)市場所認(rèn)可。我國早在2002年就開始了對(duì)REITs的探索與研究，但礙于政策及市場因素，2014年前只能在境外實(shí)現(xiàn)境內(nèi)物業(yè)的REITs上市。近年來，監(jiān)管層面對(duì)REITs的中國化探索逐步持鼓勵(lì)、開放態(tài)度。[2]長租公寓領(lǐng)域連續(xù)出現(xiàn)了多單REITs及類REITs產(chǎn)品，發(fā)展勢頭迅猛。[3]與此同時(shí)，各類名稱不一、結(jié)構(gòu)復(fù)雜的產(chǎn)品在高歌猛進(jìn)的資產(chǎn)證券化浪潮中被創(chuàng)設(shè)出來。截至2018年1月3日，國內(nèi)共發(fā)行REITs及類REITs產(chǎn)品26單，發(fā)行總額共計(jì)597.07億元。[4]雖然國內(nèi)REITs的發(fā)展速度不斷加快，但與此同時(shí)也暴露出諸多不容忽視的問題。 對(duì)學(xué)界的既有研究進(jìn)行檢視之后不難發(fā)現(xiàn)，目前關(guān)于REITs的研究多集中于對(duì)其發(fā)源地美國的REITs市場及相關(guān)立法的梳理與借鑒。然而，對(duì)域外經(jīng)驗(yàn)的學(xué)習(xí)不僅應(yīng)厘清其理論發(fā)展的脈絡(luò)，還應(yīng)關(guān)注其本土化改造的需求。縱觀REITs在全球范圍內(nèi)的發(fā)展進(jìn)程，商業(yè)信托是其基本的組織形式之一，在其發(fā)展過程中更扮演著極其重要的角色。本文的目的即在于以“商業(yè)信托”為中心，還原REITs背后的法律邏輯，并試圖就其相關(guān)法律問題提出一個(gè)完整的分析框架，探尋中國標(biāo)準(zhǔn)化REITs的路徑選擇。 一、REITs的定義及標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品的特征 (一)REITs的定義及分類 REITs，一般被直譯為房地產(chǎn)投資信托或不動(dòng)產(chǎn)投資信托，本文稱為“房地產(chǎn)投資信托基金”。[5]關(guān)于其定義*早可見于1960年《美國國內(nèi)稅收法》：“房地產(chǎn)投資信托基金系由一個(gè)或多個(gè)受托人或管理人采取公司、信托或非法人社團(tuán)的方式經(jīng)營的一種組織形式。”[6]對(duì)此，澳大利亞稱之為通用物業(yè)信托(General Property Trust，GPT)，[7]我國香港地區(qū)將其定義為一種“集體投資計(jì)劃”，[8]我國臺(tái)灣地區(qū)則直接將其定義為一種信托。[9] 市場發(fā)展程度的差異是導(dǎo)致房地產(chǎn)投資信托基金呈現(xiàn)出不同樣態(tài)的重要原因。究其本質(zhì)，廣義上的REITs是一種交易安排、投資制度;而狹義上的REITs則僅代表一種組織形式。申言之，首先，REITs屬于資產(chǎn)證券化[10]的一種方式，是房地產(chǎn)投資權(quán)益的證券化，其所持有物業(yè)的經(jīng)濟(jì)權(quán)利被分為若干份額進(jìn)行流通，流通性強(qiáng)，交易成本較低。其次，REITs是一種集合投資，其通過發(fā)行股份或受益憑證的方式匯集多數(shù)投資人的資金并交由專業(yè)人員管理。依托REITs底層房地產(chǎn)物業(yè)的多元化，其匯集的資金都分散到了多個(gè)地域甚至不同類型的物業(yè)之上，做到了分散風(fēng)險(xiǎn)及專業(yè)投資。其中，公司型REITs投資者以股權(quán)的形式享有收益;契約型(信托型)REITs則締結(jié)信托契約。*后，REITs結(jié)構(gòu)的持有端具有稅收優(yōu)惠待遇，REITs主體免收所得稅，其盈利所得大部分回報(bào)投資者，避免了雙重征稅，這也是標(biāo)準(zhǔn)化REITs結(jié)構(gòu)的核心優(yōu)勢。 房地產(chǎn)投資信托基金根據(jù)其投資方式的不同分可為權(quán)益型REITs(Equity REITs)及抵押型REITs(Mortgage REITs)兩種基本類型。此外，還有兼具二者特征的混合型REITs(Hybrid REITs)。[11]具體而言，權(quán)益型REITs真正投資并擁有房地產(chǎn)，其收入來源為租金及房地產(chǎn)出售的資本利得。抵押型REITs并非直接投資于房地產(chǎn)本身，而是用募集到的資金對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)公司放款、購買債券，其收益主要來源于貸款利息，通過投資參與型抵押貸款也能獲取部分資本增值。混合型REITs是前兩種基本類型的混合，投資標(biāo)的既包含房地產(chǎn)本身，也包括房地產(chǎn)抵押貸款。該類REITs的收益受房地產(chǎn)市場及利率因素影響。[12]盡管抵押型REITs收益相較于權(quán)益型REITs更高，但權(quán)益型REITs的風(fēng)險(xiǎn)更低，流動(dòng)性更優(yōu)，面對(duì)利率變化的彈性更佳，能夠提供比抵押型REITs更有吸引力的歷史長期回報(bào)。故而，權(quán)益型REITs是當(dāng)下REITs市場的主流。[13]基于此，本文重點(diǎn)討論的亦是權(quán)益型REITs。 (二)標(biāo)準(zhǔn)化REITs的產(chǎn)品特征 囿于房地產(chǎn)投資信托基金在各國的發(fā)行實(shí)踐不盡相同，各國立法對(duì)房地產(chǎn)投資信托基金的成立、發(fā)行及運(yùn)營的具體要求各有差異。一般而言，標(biāo)準(zhǔn)化的REITs產(chǎn)品需要在收入來源、收入分配比例、持有資產(chǎn)、杠桿比例等事項(xiàng)上符合一定標(biāo)準(zhǔn)方可成立。在滿足各項(xiàng)成立標(biāo)準(zhǔn)后，再由各國立法賦予此類具備相應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)的“特定交易安排”一定的稅收優(yōu)惠以發(fā)揮其標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品的優(yōu)勢。 首先，在收入來源方面，REITs的收入必須大部分甚至全部來自于房地產(chǎn)投資。美國《國內(nèi)稅收法》要求REITs滿足75%、90%和30%的收入原則，即75%以上的收入必須來源于房地產(chǎn)租金、房地產(chǎn)銷售或處置收益等;總收入的90%除滿足75%的收入要求外，其余部分可表現(xiàn)為股息收入或利息收入;出售或者以其他方式處置的持有期不滿一年的股票或其他證券、出售或以其他方式處置持有期不滿四年的房地產(chǎn)收入不得超過總收入的30%。[14]簡言之，REITs收入中的較大部分必須來自可以產(chǎn)生穩(wěn)定收入的房地產(chǎn)項(xiàng)目。 其次，在收入分配上，各國立法一般都要求REITs必須將其年度應(yīng)稅收入的90%分配給投資者。這也是REITs能夠獲得稅收優(yōu)惠的前提。在美國，一旦有超過10%的收入未分配，就將接受懲罰性稅收——繳納4%的營業(yè)稅。[15] 再次，在資產(chǎn)要求方面，各國一般要求REITs的資產(chǎn)投資于房地產(chǎn)或房地產(chǎn)相關(guān)的資產(chǎn)且滿足一定的比例限制。以美國為例，REITs總資產(chǎn)的75%必須投資于不動(dòng)產(chǎn)、抵押貸款、其他REITs份額、現(xiàn)金或政府債券，對(duì)具有納稅主體資格的子公司的股權(quán)投資不得超過總資產(chǎn)的20%，持有除政府和子公司外某以發(fā)行人的證券不得超過總資產(chǎn)的5%。 *后，在杠桿比例方面，各國立法往往對(duì)REITs的負(fù)債比例都做了一定限制，以降低投資人的風(fēng)險(xiǎn)。例如，香港地區(qū)立法要求負(fù)債比率不得超過REITs資產(chǎn)總值的45%。[16] 以上四個(gè)特征為標(biāo)準(zhǔn)化REITs產(chǎn)品所具備的一般要件，基本上都由各國法律直接進(jìn)行規(guī)定。這些特征與REITs的稅收優(yōu)惠相輔相成。一方面，REITs的成立、存續(xù)及運(yùn)營必須嚴(yán)格符合相關(guān)具體要求，才能具有相應(yīng)的稅收優(yōu)惠;另一方面，正是因?yàn)镽EITs具有免稅優(yōu)勢，才得以確保符合相應(yīng)的運(yùn)作要求。 我國市場中對(duì)REITs的探索與實(shí)踐相較于市場中成熟的標(biāo)準(zhǔn)化REITs產(chǎn)品仍有一定差距，大多只能稱之為類REITs產(chǎn)品。一方面，REITs的法律定位不明確，其參與主體之間的法律關(guān)系難以厘定;另一方面，收入來源、利潤分配等相關(guān)規(guī)定的缺位使各REITs主體的經(jīng)營難稱規(guī)范，且并未對(duì)REITs進(jìn)入房地產(chǎn)開發(fā)環(huán)節(jié)及進(jìn)行其他金融活動(dòng)進(jìn)行，致使投資者權(quán)益存在潛在風(fēng)險(xiǎn)。此外，稅收政策不明朗，資產(chǎn)租售比過低等問題使得標(biāo)準(zhǔn)化REITs的固有優(yōu)勢難以體現(xiàn)，與REITs作為標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品的創(chuàng)設(shè)初衷并不契合，不利于市場的進(jìn)一步發(fā)展。故而，探索我國標(biāo)準(zhǔn)化REITs的發(fā)展路徑殊為必要。 二、域外REITs市場的發(fā)展經(jīng)驗(yàn) 對(duì)域外市場中的標(biāo)準(zhǔn)化REITs產(chǎn)品進(jìn)行考察可以為我國標(biāo)準(zhǔn)化REITs的發(fā)行提供借鑒思路。美國在1960年推出了全球**單REITs產(chǎn)品，因其獨(dú)特的稅收優(yōu)勢、靈活的結(jié)構(gòu)操作及較高的投資收益迅速被其他國家市場所認(rèn)可，各國紛紛結(jié)合本國具體情況創(chuàng)設(shè)法律制度以規(guī)范REITs發(fā)展。目前，全球已有37個(gè)國家和地區(qū)進(jìn)行了REITs立法。[17]安永會(huì)計(jì)師事務(wù)所根據(jù)REITs的現(xiàn)金流、組織結(jié)構(gòu)、交易結(jié)構(gòu)、政策環(huán)境、風(fēng)險(xiǎn)管理、市場因素等十二個(gè)評(píng)價(jià)因素，將世界范圍內(nèi)已有的REITs市場按其成熟度劃分為四個(gè)等級(jí)：初期(Nascent)、新興(Emerging)、成熟(Established)和發(fā)達(dá)(Mature)。[18] 其中，美國是全球唯一的發(fā)達(dá)市場，其REITs產(chǎn)品具備主動(dòng)投資的能力，表現(xiàn)積極，有能力自身決定投資策略、并可直接營運(yùn)底層物業(yè);而在亞太地區(qū)的新興市場中，REITs則更多呈現(xiàn)為外部管理模式的被動(dòng)投資實(shí)體。 (一)由被動(dòng)投資實(shí)體向主動(dòng)投資實(shí)體的演進(jìn)：以美國REITs為例 美國REITs具有全球領(lǐng)先的制度經(jīng)驗(yàn)和市場經(jīng)驗(yàn)。1960年出臺(tái)的《房地產(chǎn)投資信托基金法》(Real Estate Investment Trust Act)是世界上**部REITs立法。在隨后頒布、修改的法案中，稅制的變化在REITs的興起過程中影響重大，并使美國REITs由消極的被動(dòng)實(shí)體逐步演變成積極的主動(dòng)投資實(shí)體。 在美國REITs市場發(fā)展初期的立法中，相關(guān)組織和運(yùn)營規(guī)則一直將REITs限制為被動(dòng)的商業(yè)投資實(shí)體，使其在能夠享有一定稅收豁免和投資優(yōu)惠的同時(shí)降低自身的投資風(fēng)險(xiǎn)。然而，隨著證券市場競爭的加劇，REITs管理人必須不斷通過主動(dòng)管理的方式提高REITs產(chǎn)品的收益才能滿足投資者的回報(bào)需求。而立法也響應(yīng)市場變化，逐漸放松管制，使得REITs對(duì)資產(chǎn)的運(yùn)營管理得以內(nèi)部化，不必完全依靠第三方經(jīng)營公司管理資產(chǎn)，進(jìn)而發(fā)展為積極的商業(yè)實(shí)體。美國REITs作為一個(gè)整體，可以通過內(nèi)部收益的調(diào)配滿足投資者的收益要求，有能力對(duì)物業(yè)進(jìn)行前期開發(fā)甚至持有土地，隨著美國稅法的松綁，REITs公司不僅能夠?qū)ξ飿I(yè)進(jìn)行內(nèi)部管理、擴(kuò)大REITs自身的服務(wù)范圍，還可以以自身信用評(píng)級(jí)發(fā)行無擔(dān)保債券。[19] 美國REITs市場的典型代表為美國波士頓房地產(chǎn)公司。該公司目前為美國*大的A級(jí)寫字樓持有人、運(yùn)營商和開發(fā)商之一，1997年以REITs的形式在紐交所上市。波士頓房地產(chǎn)公司出資成立一個(gè)有限合伙企業(yè)BPLP(Boston Properties Limited Partnership)，由該企業(yè)負(fù)責(zé)收購、持有具體房地產(chǎn)物業(yè)，并直接負(fù)責(zé)資產(chǎn)的運(yùn)營及管理。同時(shí)，波士頓房地產(chǎn)公司成立了其他納稅子公司來負(fù)責(zé)房地產(chǎn)的開發(fā)、裝修、酒店管理等REITs不能從事的增值性業(yè)務(wù)，其非租金收入也豐富了公司業(yè)務(wù)的多樣性。易言之，REITs本身就是一個(gè)具備主動(dòng)投資能力的投資公司，REITs自身對(duì)底層房地產(chǎn)物業(yè)直接管理，并進(jìn)行其他多樣性投資，投資者購買REITs份額則成為其股東而享有收益。[20] .........
中財(cái)法律評(píng)論(第十卷) 作者簡介
《中財(cái)法律評(píng)論》是由中央財(cái)經(jīng)大學(xué)法學(xué)院主辦的公開出版的法律學(xué)術(shù)輯刊，其品質(zhì)的連續(xù)性在國內(nèi)同類刊物中名列前茅。本卷主編為中央財(cái)經(jīng)大學(xué)法學(xué)院碩士研究生朱文浩，作者涵蓋國內(nèi)外主流法學(xué)院校的碩、博士研究生，還包括部分青年法官、律師等實(shí)務(wù)工作者。
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